La secuencia vuelve a ser clave

Estamos terminando una larga transición en la que no abundaron las definiciones, ni hubo coordinación de medidas. Eso enfrentó a los agentes económicos al ya conocido y estudiado problema de tomar decisiones con poca información y sin anclas respecto de lo que vendrá, derivándose los clásicos problemas de selección adversa.

No sorprendentemente, dado todo lo dicho, el sector privado espera la próxima administración muy dolarizado y habiendo adelantado buena parte de sus transacciones en el contexto de una economía que ajustó el desequilibrio externo por las malas (en concreto, por una crisis por Balanza de Pagos).

En ese contexto, el fuerte endurecimiento del control de cambios poselectoral de octubre impidió, no de forma gratuita y menos aún sustentable, que buena parte de esas estrategias de cobertura impactaran en el mercado de cambios oficial (tipo de cambio oficial y reservas) y que, vía el mismo, retroalimentarán en el corto plazo dinámicas complicadas, incrementando el riesgo de espiralización. Se compró tiempo, pero no barato.

Ahora bien. Más allá de los anuncios relativos a la composición del gabinete “ampliado” de la nueva administración y algunos conceptos repetidos, que incluyen la renegociación rápida de la deuda con privados (buscando período de gracia para los vencimientos de capital e intereses de los próximos años), suba de impuestos (particularmente sobre la producción transable) para contribuir a cerrar el déficit fiscal y acuerdos de precios y salarios con el objeto de reducir la inercia inflacionaria, continúan faltando demasiadas piezas y precisiones en lo que se refiere al armado del rompecabezas que representa el esquema de política económica del próximo Gobierno.

Piezas que resultan clave para comprender su funcionamiento y comenzar a hacerse una idea de su consistencia y sustentabilidad de corto, mediano y largo plazos. Y, también, el proceso de armado, porque la secuencia es nuevamente clave.

Consecuentemente, el anclaje de expectativas continuó siendo deficiente durante la transición. O, para ponerlo más llano, la contribución de las definiciones aportadas por Alberto Fernández durante la misma al proceso de construcción de un horizonte económico en el marco del cual los agentes toman sus decisiones de consumo e inversión fue escaso e incompleto. Ergo, los agentes continuaron tomando decisiones con poca información y, lamentablemente, las más de las veces terminaron cubriéndose (suponiendo lo peor).

Más preocupante aún es que esa situación se sostenga cuando estamos ingresando en el período del año de mayor asistencia monetaria del BCRA al Tesoro.

En particular, luego de languidecer durante la mayor parte de noviembre (en buena parte por la fuerte dolarización de la previa electoral), los tipos de cambios paralelo se despertaron entre la última semana de noviembre y la primera semana de diciembre. A diferencia de lo que había ocurrido durante las primeras semanas de noviembre, en la cual el grueso de la emisión monetaria (desarme de Leliq y compras de divisas) fue a encajes y depósitos a plazo fijo, durante las últimas dos semanas, con el retorno de los Adelantos Transitorios (AT), la mayor parte terminó incrementando el circulante y los depósitos transaccionales.

Antes, en septiembre y octubre, en el marco de la reimposición de los controles de cambios mucho más laxos, la mayor parte de la emisión bruta realizada por el BCRA (compra de divisas al Tesoro y desarme de Leliq) había terminado presionado sobre el mercado de cambios y, en última instancia (dada la intervención del BCRA para impedir que se continuará incrementando el Tipo de Cambio Nominal), destruyéndose contra reservas internacionales.

Ergo, de una forma u otra y en una u otra oportunidad, estamos viendo que en ausencia de un anclaje más o menos eficiente de expectativas y aún a pesar de los bajos niveles de monetización e, incluso, factores estacionales favorables, la reacción de las brechas a las inyecciones de liquidez está siendo relativamente rápida. Es decir, la propensión de los agentes a seguir dolarizándose continúa siendo elevada.

Lo que vuelve a poner sobre la mesa la imperiosa necesidad que tiene la economía respecto de un anclaje eficiente de expectativas, luego de dos largos años de deterioro en ese sentido. Anclaje que, ex ante, uno esperaría que fuera naturalmente más fácil de lograr por una administración entrante, que por una saliente en medio de una larga crisis por Balanza de Pagos. Sin embargo, lo acontecido luego de las PASO, no apunta en ese sentido.

Reordenando. La dinámica del mercado monetario pone de relevancia la necesidad de un anclaje eficiente de expectativas. Es una necesidad imperiosa. Ese anclaje eficiente, dado el contexto actual y las propias manifestaciones de la administración entrante respecto de los desafíos que enfrenta, pasa por la definición de un esquema de política económica que asegure consistencia entre el frente fiscal y el de la deuda pública.

O, dicho más llano, hay que asegurar que aquello que se negocie con los acreedores privados y el sendero de necesidades financieras resultante cierre consistentemente con el sendero de resultados primarios que surja de las definiciones adoptadas en el frente fiscal, viniendo lo monetario necesariamente después. La sustentabilidad y vulnerabilidad del proceso de anclaje de expectativas terminará en buena parte determinada por cuanto lo primero y lo segundo (financierofiscal) terminen exigiendo ex ante a lo tercero (monetario).

Todo lo dicho es importante en doble sentido: por las buenas y por las malas. Si se los desconoce de entrada, y no hay un anclaje de expectativas eficiente en la previa desde lo fiscalfinanciero, la sustentabilidad y vulnerabilidad del nuevo intento de estabilización se resentirá progresivamente. Si, en cambio, se la satisface eficientemente, entonces lo monetario, dado el punto de partida (economía desmonetizada) tiene la posibilidad de jugar muy favor, potenciando la recuperación de la actividad y facilitando el cierre de las necesidades financieras del Tesoro.

Por eso mismo, más que nunca, la definición del régimen monetario debe ser después de anclar expectativas con un sendero fiscalfinanciero consistente y sustentable, al menos, en el mediano plazo. No antes.

Lo que no quita que al mismo tiempo puedan hacerse esfuerzos por el lado de políticas de corte activo enfocadas en la dinámica productiva. Sin embargo, esas políticas deben ser consistentes con lo que se plantea como ancla de expectativas. Léase, deben cerrar dentro del sendero fiscalfinanciero.

Ese es el rompecabezas que hay que terminar de armar y la secuencia de armado vuelve a ser más que relevante

(Fuente: El Economista)